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Recessões, flexibilização monetária e estímulo fiscal

21 Agosto Escrito por  Michael Roberts Lido 436 vezes

face-homemÀ medida que as bolsas de valores do mundo giram para cima e para baixo como um ioiô,

toda a conversa na mídia financeira é sobre se uma nova recessão global está chegando e quando. Os analistas financeiros buscam indicadores econômicos ou financeiros que possam orientá-los. O favorito é a "curva de rendimento invertida". Esta é a diferença na taxa de juros anual que você obtém se comprar um título do governo que tenha uma vida útil de dez anos (o vencimento antes de receber o reembolso) e a taxa de juros para comprar um título de três meses ou de dois anos.

A curva das taxas de juros para títulos com vencimentos diferentes é normalmente para cima, significando que se você emprestar ao governo seu dinheiro (ou seja, comprar um título do governo) por dez anos, normalmente esperaria obter uma taxa de juros mais alta do que se emprestasse o dinheiro ao governo por apenas três meses. Mas, às vezes, no mercado de compra e venda de títulos do governo (o "mercado secundário"), o rendimento dos títulos de dez anos fica abaixo do título de dois anos ou mesmo de três meses. Então você tem uma curva de juros invertida.

Por que isso acontece? O que sugere é que investidores em ativos financeiros (que são bancos, fundos de pensão, empresas e fundos de investimento) estão tão preocupados com a economia que não querem mais manter ações ou títulos de empresas (ou seja, investir ou emprestar dinheiro). É muito arriscado e, por isso, os investidores preferem manter ativos muito seguros, como títulos do governo - já que os governos da Alemanha, do Japão, dos EUA ou do Reino Unido não vão estourar como uma empresa ou banco.

Se os investidores comprarem mais títulos do governo, eles elevarão o preço desses títulos no mercado. O governo paga juros fixos anuais sobre esse título até que ele amadureça, então se o preço do título continuar subindo, o rendimento desse título (isto é, taxa de juros / preço do título) continua caindo. E aí a curva de rendimento de títulos pode se inverter. Evidências empíricas mostram que toda vez que isso acontece por um período suficiente (alguns meses), dentro de um ano, uma recessão econômica se segue.

Quão confiável é este indicador de uma recessão? Dois autores da Bloomberg questionaram a validade do rendimento invertido como causa; pode ser que uma curva invertida se correlacione com recessões, mas isso não é uma confirmação de que outra recessão está a caminho, porque tudo o que mostra é que os investidores estão com medo da recessão e podem estar errados. De fato, quando você olha para títulos corporativos, não há curva invertida. Os títulos corporativos de prazo mais longo têm um rendimento muito maior do que os títulos de curto prazo.

Por outro lado, os economistas do JP Morgan recentemente fizeram algumas regressões na curva de rendimento invertida e calcularam que a inflação muito baixa que a maioria das principais economias experimentou no período da Grande Recessão pode ter alterado a confiabilidade do indicador até certo ponto, porque o curva de rendimento poderia até estabilizar, mas não realmente expressar o medo do investidor e aversão às ações. Mesmo assim, o JP Morgan ainda acreditava que era um indicador valioso. Atualmente, as curvas de rendimento dos títulos dos EUA (10 anos-3 meses) e (10 anos-2 anos) inverteram-se. E como você pode ver no gráfico JPM abaixo, que toda vez que isso aconteceu antes, uma recessão se seguiu (as áreas cinzas) dentro de um ano.

O JP Morgan calcula com base nisso que a probabilidade atual de uma queda na economia dos EUA dentro de um ano é de cerca de 40-60%.

E isto se refere aos EUA, a economia capitalista com melhor resultado econômico do G7, com um crescimento real do PIB de cerca de 2,3%. Em todos os outros lugares do G7, na Europa, na Ásia e também em muitas das chamadas economias emergentes, o crescimento econômico está caindo rapidamente para zero e abaixo. Olhe para esta lista:

Canadá: 1,3%; França 1,3%; Japão 1,2%; UK 1,2%; Rússia 0,9%; Brasil 0,5%; Alemanha 0,4%; Itália 0,0; México -0,7%; Turquia -2,6%; Argentina -5,8%. Somente a China, a Índia e a Indonésia podem registrar taxas de crescimento decentes e, mesmo aqui, há uma desaceleração rápida.

Relatei anteriormente sobre os índices de atividade de manufatura e indústria que mostram que o mundo já está em uma recessão no setor manufatureiro e apenas "setores de serviços" como saúde, educação, turismo, etc. estão mantendo a economia mundial em movimento. Mas esses setores dependem, em última análise, da saúde dos setores produtivos de uma economia capitalista para suas vendas e lucros.

Em algumas das principais economias, existe o chamado pleno emprego, pelo menos nas estatísticas oficiais, mesmo que seja temporário, a tempo parcial, por conta própria e em níveis salariais básicos. Essa renda do emprego ajuda a manter os gastos, mas em muitos países isso não é suficiente, de modo que a poupança das famílias está sendo derrubada. Por exemplo, no Reino Unido, a taxa de poupança das famílias está em um mínimo de 50 anos. Assim, as pessoas não podem continuar tomando empréstimos indefinidamente, mesmo que as taxas de juros sejam muito baixas.

E eles são baixos! Estamos agora no mundo de fantasia das taxas de juros negativas, onde os mutuários são pagos para tomar emprestado e os credores pagam para emprestar. Na Dinamarca, um credor hipotecário está oferecendo empréstimos a -0,1%, em outras palavras, está pagando você para fazer uma hipoteca! Mais de 20% de todo o governo e até mesmo alguns títulos corporativos têm taxas de juros negativas. Todo o espectro de títulos do governo alemão de dois anos a 30 anos tem taxas de juros negativas se você comprá-los. Então, vendedores de títulos (mutuários) podem esperar que você, o credor, pague juros a eles para comprar seus títulos!

Então, por que os investidores em títulos estão preparados para fazer isso? Como eu disse, é porque eles temem uma recessão global que causará um colapso nos mercados de ações e outros ativos financeiros "arriscados", então o lugar mais seguro para colocar seu dinheiro é com governos (que não quebram) como os EUA, Reino Unido, Japão, Alemanha e Suíça.

Se uma recessão está chegando, o que pode ser feito para evitá-la? A economia mainstream e keynesiana tem basicamente duas soluções políticas. O primeiro é injetar mais dinheiro no sistema financeiro na esperança de que pilhas de dólares, euros e ienes cheguem aos cofres dos tomadores de empréstimos corporativos, que continuarão investindo em empregos e máquinas; ou em famílias que continuarão gastando.

A maneira "convencional" de fazer isso era os bancos centrais das principais economias reduzirem sua “política” taxa de juros, o que levaria a uma queda nas taxas e, assim, reduziria o custo dos empréstimos. Mas a experiência dos últimos dez anos do que chamo de Longa Depressão revela que isso não funciona. O investimento permaneceu baixo em proporção ao PIB, os salários estagnaram e o crescimento econômico foi fraco.

Assim, os governos e os bancos centrais recorreram a uma "política monetária não convencional", na qual os bancos centrais compram bilhões de títulos públicos e privados (até mesmo ações de empresas) de bancos comerciais. Isso é chamado de flexibilização quantitativa (QE). Isso levou a um enorme aumento nas reservas bancárias. Os bancos deveriam emprestar esse dinheiro para as empresas investirem. Mas não funcionou. As empresas não tomaram empréstimos para investir. Eles eram tão ricos em dinheiro como a Amazon ou a Microsoft que não precisavam pedir emprestado ou serem tão fracos que os bancos não emprestassem a eles. Assim, todo esse dinheiro acabou sendo investido em ações e títulos (o que Marx chamou de capital fictício, ou seja, apenas reivindicações sobre lucros ou juros futuros, não lucros reais ou juros). Os mercados financeiros dispararam, mas a economia "real" estagnou.

A política monetária falhou, seja convencional ou não convencional. Os bancos centrais têm "esticado a corda". Isso foi algo que Keynes encontrou também durante a Grande Depressão dos anos 1930. Sua proposta de política para obter pleno emprego e acabar com a depressão no início da década de 1930 foi primeiro cortes convencionais na taxa de juros e, em seguida, QE não convencional. Em 1936, quando ele escreveu sua grande obra, The General Theory, ele anunciou o fracasso da política monetária.

E assim está sendo desta vez. Economistas do mainstream, incluindo keynesianos como Paul Krugman, inicialmente defenderam injeções monetárias maciças para impulsionar as economias. O governo do Japão até convidou Krugman e outros para Tóquio para aconselhá-los sobre o QE. O governo e o Banco do Japão adotaram o QE como uma vingança, tanto que o BoJ comprou virtualmente todos os títulos do governo disponíveis no mercado - mas sem sucesso. O crescimento continua fraco, a inflação está próxima de zero e os salários estagnados.

Os bancos centrais ficaram sem ideias. E os investidores sabem disso. É por isso que os rendimentos dos títulos são negativos e nos EUA a curva de rendimento inverteu-se. Mas não há mais nada que os bancos centrais possam fazer, a não ser reduzir as taxas de juros, onde elas ainda não são zero, e trazer ainda mais QE.

Alguns economistas radicais não desistiram da política monetária. Alguns estão defendendo o "dinheiro do helicóptero" (batizado em homenagem ao economista militante de direita Milton Friedman, que defendia o desvio do sistema bancário e a emissão de dinheiro diretamente para as famílias gastarem, ou seja, enviar helicópteros pelo país com dólares - não napalm como no Vietnã ). Este "dinheiro das pessoas" é o último recurso da solução de política monetária.

Os mais perspicazes dos economistas do mainstream agora reconhecem que o afrouxamento monetário não funcionará. O Financial Times e até mesmo o Wall Street Journal estão destruindo essa política. E os keynesianos que defendiam isso antes reconhecem seu fracasso. Tomemos este exemplo por Edward Harrison, um assessor financeiro macroeconômico.

“Eu acho que a política monetária é ineficaz. Nós nem sabemos como funciona. Claro, política de taxa pode ajudar em conjunturas críticas no ciclo de negócios, reduzindo os pagamentos de juros quando os devedores estão sob estresse. Mas atingimos os limites do que os bancos centrais podem fazer. Como resultado, recorremos à flexibilização quantitativa, taxas de juros negativas e controle da curva de juros. E para quê? É louco. A solução está nos encarando: ajude a colocar dinheiro nos bolsos das pessoas que estão enfrentando o estresse financeiro mais severo em nossas economias. Essas são as pessoas que mais precisam do dinheiro e são mais propensas a gastar esse dinheiro também. Até que façamos isso, a pressão sobre nosso sistema econômico e financeiro continuará a crescer ... e a agitação política continuará a crescer com isso. ”

Harrison cita o trabalho empírico de sua própria faculdade que mostra que a política monetária não funciona - como Keynes descobriu nos anos 1930. “Por exemplo, pesquisadores econômicos da minha alma mater Dartmouth escreveram isso em 2013 como o resumo para um estudo econômico:

“Estudamos os fatores que impulsionam o investimento corporativo agregado de 1952 a 2010. O investimento trimestral responde fortemente aos lucros anteriores e aos retornos das ações, mas, ao contrário das previsões padrão, não está relacionado, em grande parte, às mudanças nas taxas de juros, à volatilidade do mercado ou ao spread padrão dos títulos corporativos. Ao mesmo tempo, o alto investimento está associado ao baixo crescimento dos lucros daqui para frente e aos baixos retornos trimestrais das ações quando os dados de investimento são divulgados publicamente, sugerindo que os altos investimentos resultam em investimento excessivo. Nossa análise também mostra que o declínio do investimento após a crise financeira de 2008 representa uma resposta bastante típica às mudanças nos lucros e no PIB no final de 2008, em vez de uma reação incomum a problemas nos mercados de crédito. ”

E ele cita o trabalho do Federal Reserve dos Estados Unidos que concluiu que: “Um princípio fundamental da teoria do investimento e a teoria tradicional da transmissão da política monetária é que os gastos de investimento das empresas são afetados negativamente pelas taxas de juros. No entanto, um grande corpo de pesquisa empírica oferece evidência mista, na melhor das hipóteses, de um efeito substancial da taxa de juros sobre o investimento. Neste artigo, examinamos a sensibilidade dos planos de investimento às taxas de juros usando um conjunto de perguntas especiais feitas por CFOs na Pesquisa Global de Perspectivas de Negócios realizada no terceiro trimestre de 2012. Entre as mais de 500 respostas às perguntas especiais, descobrimos que a maioria das empresas afirma ser bastante insensível a reduções nas taxas de juros, e apenas ligeiramente mais sensível aos aumentos das taxas de juros. ”

Eu citei este artigo que Harrison menciona em várias ocasiões neste blog antes de falar sobre ele. Mas Harrison encoraja o texto do artigo sobre como as taxas de juros têm pouco efeito sobre o investimento das empresas. Mas ele ignora a outra conclusão chave no artigo citado. Cito novamente com minha ênfase agora: “Investimento trimestral responde fortemente a lucros anteriores e retornos de ações, mas, ao contrário das previsões padrão…. Nossa análise também mostra que a queda do investimento após a crise financeira de 2008 representa uma resposta bastante típica às mudanças lucros e PIB no final de 2008, em vez de uma reação incomum a problemas nos mercados de crédito. ”

Em outras palavras, o que impulsiona as economias capitalistas e a acumulação de capital são mudanças nos lucros e na lucratividade - de fato, é o que o documento citado mostra. E há uma pilha de outras evidências empíricas que confirmam essa relação, que abordei em vários artigos. O nexo entre lucro e investimento. O crescimento econômico em uma economia capitalista é impulsionado não pelo consumo, mas pelo investimento empresarial. Esse é o fator de oscilação que causa booms e quedas nas economias capitalistas. E o investimento empresarial é impulsionado principalmente por uma coisa: lucros ou lucratividade - não taxas de juros, não confiança e não demanda do consumidor. É essa explicação simples, óbvia e empiricamente confirmada de booms e recessões regulares e recorrentes que é ignorada ou negada pela economia mainstream (incluindo keynesiana) e heterodoxa pós-keynesiana.

Tome esta explicação alternativa de recessões oferecida recentemente pelo ex-economista do Banco da Inglaterra Dan Davies. Davies nos diz que “os colapsos financeiros não são a forma usual de recessões, e as linhas de crédito de emergência e os resgates dos contribuintes não são a forma usual de impedir ou administrar. O que normalmente acontece é que há algum tipo de choque na confiança empresarial - digamos, incerteza política ou restrições comerciais, como estamos vendo no momento - e as empresas reagem a isso cortando os planos de investimento. ”De acordo com Davies,“ a recessão ortodoxa keynesiana, desacompanhada de uma crise no mercado financeiro, é o tipo normal - e um dos problemas mais bem compreendidos na política econômica. ” Realmente, melhor compreendido?

Portanto, essa explicação keynesiana é que há uma súbita perda de confiança nos negócios causada por algum fator externo, como uma guerra comercial ou um governo em queda ou uma guerra. Não há nada endogenamente errado com o processo capitalista de produção e investimento para o lucro. A ideia de "choques" para um sistema de equilíbrio inerente é a macro visão geral, em essência. Ela gerou toda uma indústria de trabalho empírico baseado em modelos de Equilíbrio Geral Estocástico Dinâmico (DSGE), que é uma expressão inteligente para ver o que acontece a uma economia quando um 'choque' externo como uma perda repentina de confiança 'ou tarifas comerciais é aplicado. Larry Summers, um importante guru keynesiano, criticou os modelos DSGE: “Em quatro anos de reflexão e envolvimento bastante intenso com esta crise financeira, nem um único aspecto do equilíbrio geral estocástico dinâmico vale um pensamento passageiro.” Ele queixou-se: “É sobre macro - como foi pensado antes de Keynes, e veio a ser pensado novamente - flutuações cíclicas sobre uma tendência determinada em outro lugar, ... inserir outro atrito em um modelo DSGE não nos levará até lá."

Essa explicação keynesiana ortodoxa das recessões não explica nada. Por que há uma perda repentina de confiança nos negócios, como estamos vendo agora? Como uma perda repentina explica quedas regulares e recorrentes e booms, não choques pontuais? Davies argumenta que a Grande Recessão foi excepcional na medida em que a enorme queda foi causada por um choque financeiro extremo que não se repetirá, já que quedas "normais" são apenas "choques contingentes".

No entanto, a teoria e a evidência são de que a acumulação e a produção capitalistas avançam em uma sucessão de altos e baixos ou magnitude e comprimento variáveis de acordo com o movimento da lucratividade do capital culminando regularmente em um colapso dos lucros, derrubando o investimento, emprego, renda e consumo nessa ordem.

Na década de 1930, quando Keynes percebeu que a flexibilização monetária não estava funcionando para acabar com a depressão, ele optou pelos gastos do governo (investimento) através da execução de déficits orçamentários para estimular a "demanda efetiva" e obter investimento e consumo em uma tendência crescente. Essa política tornou-se conhecida como keynesiana, adotada também por pós-keynesianos mais radicais e, em sua última versão, Moderna Teoria Monetária (MMT). Os keynesianos consideram que as economias capitalistas podem ser retiradas das recessões por governos que tomam mais empréstimos do que recebem nas receitas tributárias (executando déficits orçamentários). Os governos tomam emprestados, fazendo com que as instituições financeiras comprem seus títulos.

Os pós-keynesianos e MMTers, mais radicais, acham que nem mesmo é necessário emitir títulos para esse fim. Os governos podem simplesmente imprimir o dinheiro e depois gastá-lo em projetos úteis. Mas todos concordam que a "flexibilização fiscal" é a resposta para restaurar o crescimento, o investimento, o emprego e os rendimentos numa economia capitalista. O governo empresta ou imprime dinheiro e os capitalistas e trabalhadores gastam. Uma vez que o crescimento seja restaurado e o pleno emprego e a renda crescente sejam alcançados, qualquer serviço da dívida pode ser financiado e você pode desligar o dinheiro do governo e moderar qualquer possível inflação se a economia estiver "superaquecendo".

O problema com essa opção política é que vivemos em uma economia capitalista onde as decisões de investimento que impulsionam qualquer economia são feitas por empresas capitalistas. A menos que o governo tome essas decisões de investimento e passe por cima do setor capitalista ou o substitua por operações estatais em um plano (como na China, por exemplo), então o investimento e o crescimento dependerão das decisões das empresas capitalistas. E elas só investem se tiverem confiança em obter bons lucros, ou seja, a rentabilidade do investimento seja alta e crescente.

A história da Grande Depressão dos anos 1930 mostra; e o colapso das políticas keynesianas de gestão de demanda nos anos 1970 mostra; e a história da Longa Depressão desde 2009 mostra que, se a lucratividade das empresas for baixa e, especialmente, se cair, nenhuma quantia de estímulo fiscal gerará mais investimento e crescimento mais rápido.

Eu e outros apresentamos uma pilha de evidências empíricas para mostrar que os gastos do governo têm pouco ou nenhum impacto na promoção do crescimento econômico ou do investimento global - o montante é pequeno demais para ter impacto (a média do investimento do governo é de apenas 2-3% do PIB na maioria das economias capitalistas, em comparação com 15-20% do PIB para o investimento do setor capitalista). Ou a maior parte dos gastos do governo nas economias capitalistas são realmente doações para empresas capitalistas ou para aumentar o bem-estar com pouco resultado produtivo.

Não acredite em mim? Então veja as evidências aqui. Considere o Japão - ele gerou déficits orçamentários entre 3% e 10% do PIB por quase 20 anos e, ainda assim, sua taxa de crescimento foi ainda menor que a dos EUA ou da Europa.

Os cortes nos impostos de Trump aumentaram o déficit orçamentário dos EUA nos últimos dois anos e avançaram - Trump está seguindo as políticas keynesianas nesse sentido - e, no entanto, os EUA estão agora desacelerando rapidamente. Projeta-se que os EUA gerem um déficit orçamentário primário (que exclui o custo dos juros sobre a dívida) no futuro previsível. Os keynesianos realmente esperam que a economia dos EUA cresça mais rápido como resultado?

Projeções do orçamento dos EUA

Embora a curva de rendimentos invertida possa ser verificada diariamente, ela pode não ser um indicador útil de uma recessão próxima, mas a queda dos lucros é (infelizmente, os dados de lucros são na maior parte trimestrais). Estudos empíricos mencionados por Harrison acima e muitos outros confirmam isso. E os lucros corporativos globais estão agora estagnados;

enquanto os lucros corporativos não financeiros dos EUA estão caindo.

Soluções monetárias e fiscais para recessões que ainda preservam o sistema capitalista lucrativo não funcionarão. O afrouxamento monetário falhou, como aconteceu antes. A flexibilização fiscal, quando adotada, também falhou. De fato, o capitalismo só pode sair de uma recessão pela própria recessão. Uma recessão eliminaria as empresas capitalistas mais fracas e demitiria trabalhadores improdutivos. O custo de produção cai então e as empresas que sairem após a queda têm maior rentabilidade como incentivo ao investimento. Essa é a recessão "normal". Em uma depressão, no entanto, esse processo requer várias quedas (como na depressão do final do século 19) antes que o serviço normal seja retomado. Outra recessão está a caminho e nem medidas monetárias nem fiscais podem impedi-la.


Original: https://thenextrecession.wordpress.com/2019/08/19/recessions-monetary-easing-and-fiscal-stimulus/

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