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Michael Roberts

Escondendo-se nas sombras

Com as taxas dos bancos centrais agora em torno de 4-5% nas principais economias, isso se reflete nas taxas gerais de empréstimo. Além disso, parece haver pouca probabilidade de que os principais bancos centrais reduzam suas taxas antes de 2025.

Publicado em 04/10/2023
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O custo do empréstimo para investir ou consumir está atingindo níveis recordes. Uma referência para isso é a taxa de juros real sobre os títulos do governo em todo o mundo. Os governos são vistos como os mutuários mais seguros, improváveis de inadimplência em comparação com empresas ou indivíduos. Assim, os credores (ou investidores em títulos) estão preparados para pedir menos retorno de juros sobre o empréstimo do governo do que eles pedem às empresas e famílias. No entanto, mesmo depois de levar em conta a inflação, os rendimentos dos títulos de dez anos do governo agora têm uma média global de mais de 6%, algo não visto desde o final dos anos 1960.

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A razão para esses altos rendimentos é dupla. Primeiro, há a inflação em si. O aumento da inflação nos últimos dois anos significa que os credores querem mais juros para cobrir a perda de valor real de suas compras ou empréstimos. O segundo é o movimento de todos os principais bancos centrais para elevar suas taxas de juros para níveis não vistos desde o final dos anos 1970. Como este blog discutiu antes, os bancos centrais calculam que aumentar suas taxas de juros, que definem o piso para todas as outras taxas de empréstimo, acabará por reduzir a taxa de inflação de volta à sua meta arbitrária de um aumento de preços de 2% a cada ano. Com as taxas dos bancos centrais agora em torno de 4-5% nas principais economias, isso se reflete nas taxas gerais de empréstimo. Além disso, parece haver pouca probabilidade de que os principais bancos centrais reduzam suas taxas antes de 2025.

Esse custo recorde de empréstimos em termos reais já causou uma mini-crise bancária nos EUA, com vários bancos menores virando pó. E isso levou a um grupo de governos nas chamadas economias emergentes a inadimplência em suas obrigações de empréstimo para os credores, tanto estatais quanto privados, nas ricas economias ocidentais. E mais estão a caminho para se juntar aos inadimplentes atuais.

Mas o outro transbordamento desse “permeador de liquidez” é o risco crescente de um novo colapso nos mercados financeiros, não diferente do colapso das hipotecas e especulativo no crash financeiro global de 2008. Os reguladores financeiros estão ficando preocupados. O Comitê Europeu de Risco Sistêmico, o Banco de Compensações Internacionais e o regulador global de valores mobiliários Iosco denunciaram os riscos crescentes.

Referindo-se à alegada melhoria na regulamentação da especulação após o crash de 2008, um formulador de políticas de estabilidade financeira da era da crise: “Nós nunca realmente pensamos que estávamos resolvendo um problema e qual seriam as consequências?”, argumentando que os reguladores agora estão entrando em uma “fase nova”, onde eles têm que perguntar “onde o risco surgiu e como lidamos com isso?”

O novo risco que “surgiu” é com instituições financeiras não bancárias (IFNB), incluindo fundos de investimento, companhias de seguros, fundos de pensões e outros intermediários financeiros. Estes são às vezes chamados de “bancos paralelos”. Os IFNBs agora representam 50% dos ativos de serviços financeiros globais e são praticamente não regulamentados.

No âmbito da área do euro, o crescimento do setor do IFNB acelerou após a crise financeira mundial, duplicando desde 2008, passando de 15 bilhões de euros para 31 bilhões de euros. A parte do crédito concedido pelos IFNB às empresas não financeiras da área do euro aumentou de 15% em 2008 para 26% no final do ano passado. No geral, os ativos do setor NBFI estão agora em torno de 80% em relação ao tamanho do setor bancário.

E aqui está o problema. Os IFNBs são propensos ao risco de uma súbita “desalavancagem” quando os preços dos ativos mudam repentinamente e se tornam voláteis. Isso não é novidade e é da natureza de tal capital especulativo. E o colapso de qualquer grande IFNB se espalhará para o sistema bancário em geral. Os exemplos são numerosos: o colapso do fundo de hedge Long Term Capital Management como resultado de mostrar como o estresse financeiro em um IFNB altamente alavancado pode se transmitir diretamente para os grandes bancos no coração do sistema financeiro.

Os bancos estão diretamente ligados às entidades do setor do IFNB através de empréstimos, títulos e exposições a derivados, bem como através de dependências de financiamento. Cito o BCE: “O financiamento de entidades do IFNB é possivelmente um dos canais de contágio mais significativos do ponto de vista do risco sistêmico, uma vez que as entidades do IFNB mantêm suas reservas de liquidez principalmente como depósitos nos bancos e interagem nos mercados de recompra com os bancos”.

Mais recentemente, o colapso do fundo de hedge Archegos revelou ineficácia da gestão de riscos e controles internos nos bancos, permitindo que os INFBs assumam posições excessivamente alavancadas e concentradas. As perdas do agora extinto Credit Suisse ligadas à Archegos totalizaram US$ 5,5 bilhões. Não só essa perda foi substancial por si só, mas foi um fator que contribuiu para a queda final do banco, levando à sua aquisição pelo UBS, orquestrada pelo governo.

Um relatório recente do Banco da Inglaterra concluiu que: “os bancos paralelos operam ao lado de bancos comerciais para securitizar empréstimos individuais de risco e, portanto, produzir títulos garantidos por ativos padronizados. Os investidores percebem esses títulos, livres de qualquer risco idiossincrático, como sendo quase tão seguros quanto os depósitos bancários tradicionais e, consequentemente, os compram. Isso, por sua vez, permite que os bancos expandam os empréstimos cobrando spreads mais baixos.

Mas então o BoE continua dizendo: “Em períodos de estresse, no entanto, a qualificação “quase” acaba sendo crucial e a substituição imperfeita entre títulos e depósitos se torna aparente. Os títulos de repente demandam um prêmio mais alto, o suficiente para reduzir a capacidade dos bancos paralelos de se envolver em securitização. Isso se espalha para os bancos comerciais: não mais capazes de descarregar parte de sua carteira pelo mesmo preço, eles recorrem ao aumento de spreads em consumidores e empresas.

Isso afeta a “economia real” porque “como os spreads disparam, o crédito se torna mais caro. As famílias endividadas devem reduzir os bens e as compras de moradia. As empresas endividadas devem reduzir as compras de capital. O emprego, o consumo e o investimento caem, causando uma recessão. Assim, uma queda na confiança dos investidores – chamamos de choque do sentimento do mercado – produz co-movimentos fortes entre as principais variáveis macroeconômicas, quantidades de crédito e preços de ativos, bem como movimentos contra cíclicos em spreads de crédito das famílias e das empresas. Este choque do “sentimento de mercado” “representa particularmente bem as duas recessões da zona do euro em 2009 e 2012”.

Em suma, os empréstimos especulativos do “banco paralelo” são muito suscetíveis de levar a uma quebra no crédito, espalhando-se para o setor bancário mais amplo e depois para a economia real, desencadeando um crash. Klaas Knot, presidente do Conselho de Estabilidade Financeira, disse que “se quisermos chegar a um mundo onde essas vulnerabilidades são menores, temos que lidar com essa questão”, é uma prioridade porque a alavancagem dos não bancos “pode potencialmente ameaçar a estabilidade financeira”.

Em essência, nada mudou desde que Marx escreveu no Volume 3 do Capital que: “se o sistema de crédito aparece como a principal alavanca da superprodução e da especulação excessiva no comércio, isso é simplesmente porque o processo de produção, que é elástico por natureza, é agora forçado ao seu limite mais extremo. Uma crise deve inevitavelmente eclodir se o crédito for retirado.

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